Что происходит с рублем?

Сильнейшее укрепление рубля – что, черт возьми, происходит на валютном рынке?

Исторический момент - официальный курс рубля к доллару укрепился на 5.1%, что является одним из самых сильных укреплений за 25 лет.

В 21 веке было 6063 торговых сессий, когда Банк России определял курс рубля. Укрепление даже на 2% за день - это редчайшее событие, которое происходит примерно в 2% случаях (120 раз из 6063 дней). 

Укрепление на 3% - шанс менее, чем 1 на 100 (0.77% или 47 раз), т.е. не более двух раз в год. Укрепление на 4% - всего 13 раз или примерно 1 раз на 500 торговых дней (реже, чем раз в два года), а рост рубля на 5% и более произошел лишь 8 раз за 24 года или в среднем раз в три года - очень редко.

Самое сильное дневное укрепление в 21 веке было 19.12.2014 (12.1%), 30.03.2022 (7.9%) и 08.04.2022 (7.7%) – дата фиксации официального курса, который не совпадает с датой торгов, а 19 июня 2024 находится на 8 месте. 

За два дня рубль укрепился на 7.2% - это 12 место в топе самых успешных двухдневных периодов для рубля, а самым успешным двухдневным периодом был 20.12.2014 (10.5%). Вся статистика, как обычно, по собственным расчетам.

Столь масштабное отклонение рубля всегда происходило в условиях валютного кризиса, например 2014-2015 и 2022 и частично события июня-октября 2023, но там было ослабление рубля.

Определились, что укрепление рубля последних двух дней для валютного рынка беспрецедентное с точки зрения типичных паттернов распределения спроса и предложения. Можно ли это считать валютным кризисом?

В первый день после санкций было сказано (https://t.me/spydell_finance/5...), что «не стоит ждать коллапса рубля или валютного рынка», «стоит ожидать ограничений по внешнеторговой деятельности, прежде всего по импорту».

С чем связано столь сильное укрепление (основные гипотезы)?

•  Сейчас во внутренний валютный рынок России сбрасывается (https://t.me/spydell_finance/5...) 13-15 млрд валютной выручки от крупнейших экспортеров, тогда как весь экспорт товаров и услуг в валюте 22-25 млрд в месяц vs 44-50 млрд в янв-фев.22, что связано с падением экспорта относительно 2022 и ростом рублевых расчетов. Объем реализации валюты близок к теоретическому пределу в контексте ограничений на доступ к валютной ликвидности.

•  Свыше 2/3 от объемов реализуется во второй половине месяца, что связано с циклами аккумуляции и распределения валютной выручки, плюс налоговый эффект в конце месяца.

•  Санкции против Мосбиржи привели к пересмотру прежде всего импортных контрактов по методам расчета, тогда как концентрация валюты по экспорту преимущественно идет на внешних счетах. 

•  Основным местом аккумуляции и конвертации валюты под импорт, исторически (https://t.me/spydell_finance/5...), была Мосбиржа. Сейчас очевидно произошел разрыв в расчетах, т.к. даже несмотря на рост внебиржевого рынка до 50-60%, Мосбиржа была важным звеном в расчетах.

•  Могли быть подвешены не только расчеты в долларах и евро, но и в юанях. Профицит торгового баланса в юанях постепенно увеличивается (https://t.me/spydell_finance/5...): в янв-авг.13 был дефицит 0.9 млрд в месяц, с сен.13 по фев.24 профицит составил 2.3 млрд и резко вырос до 5.9 млрд в мар-апр.24. Это связано со снижением импорта, проходящим в юанях, вероятно из-за давления США на китайские банки.

•  Вероятно, санкции приведут не только к изменению расчетов на внутреннем рынке, но и к опасению внешних контрагентов иметь дело с резидентами РФ из-за рисков вторичных санкций. Помимо санкций на Мосбиржу, США с 12 июня ужесточили экстерриториальный контроль по вторичным санкциям.

•  Получается положительный разрыв – приходит много валюты, но точек распределения валюты стало меньше.

•  Вывод с организованных торгов доллара и евро приведут к ограничения оттока капитала из РФ по финансовым/инвестиционным операциям. Мосбиржа выступала, как основной шлюз для валютных операций физлиц и в интересах физлиц. По предварительным оценкам, свыше 90% сделок свыше 100 тыс долларов проходило не через банки и обменники, а через валютный рынок.

Все это в совокупности ограничивает спрос на валюту при избыточной предложении, в том числе по бюджетному правилу и обязательств по продаже валюты.

Какие перспективы у рубля?

Санкции создали парадоксальный эффект – относительно сохранили экспортный потенциал, ограничивая способность к распределению валюты. 

В 2022 все же было иначе. 

Тогда импорт падал ограниченный период времени с марта по май 2022, что связано преимущественно с кризисом платежеспособности резидентов РФ (шок после СВО, резкое подорожание импорта, падение экономики, опасения относительно будущих доходов), а перестройка логистики произошла на удивление быстро, т.к. скорость внедрения санкций была ниже, чем скорость поиска альтернативных поставщиков, методов платежей (параллельный импорт и расширение торговли с Китаем очень быстро отладили).

Высокие цены на сырье, продолжение торговли с Европой и отсрочка жесткой реализации санкций на конец 2022 создали положительный гэп в экспортных доходах. Объем валютного экспорта (не всего, а именно валютного) с апреля по декабрь 2022 был в среднем 35.4 млрд в месяц vs 22.2 млрд в начале 2024.

Объем профицита валюты в апр-дек.12 был почти 15 млрд vs 5 млрд в янв-апр.24, (https://t.me/spydell_finance/5...) а основной вклад в высокий профицит в 2022 обеспечивал рекордный экспорт из-за лагов внедрения санкций и высоких цен на сырье. 

В 2024 накопление профицита в валюте обусловлено проседанием импорта не из-за кризиса платежеспособности (денег у населения и компаний завались на макро-уровне), а из-за проблем в заключении импортных контрактов в связи с ужесточением санкций (проблема в платежах, логистика, отказ партнеров от работы с контрагентами из РФ).

Санкции против Мосбиржи обострят и усилят проблемы в расчетах по импорту, хотя и не так значительно (мои оценки – до 10% от импорта в пределах полугода). Помимо импорта санкции могут затруднить любые внешние инвестиционные и финансовые операции.

Внебиржевой рынок в России все же это «внутренняя кухня», внутренний котел (в отличие от внебиржевого рынка на международном финансовом рынке) для перераспределения валюты среди резидентов. Мосбиржа – это хаб между резидентами и нерезидентами. 

Станет ли внебиржевой рынок новым хабом? С высокой вероятностью – нет, учитывая контекст условий и актуальные санкции, хотя некоторых контрагентов из нейтральных стран удастся привлечь.

Обязательно ли наличие Мосбиржи для расчетов по импорту? Нет, импортные контракты реализуются через авансовый платеж, аккредитив, инкассо или под банковскую гарантию с участием российских и иностранных банков, а концентрацией валютной ликвидности станут банки, а не биржа.

Проблема в том, что валютной ликвидности станет заметно меньше  (https://t.me/spydell_finance/5... специфики валютных торгов в России, поэтому сами банки могут испытывать проблемы в аккумуляции достаточного объема валюты под исполнение валютных поручений клиентов. 

Но рубль ведь укрепляется рекордными темпами (https://t.me/spydell_finance/5...), значит валюты очень много? Сейчас – да, но преимущественно в связи с действиями внешних (иностранных) контрагентов, ограничивающих бесперебойный импорт так, как это возможно в соответствии с потенциалом платежеспособности резидентов РФ.

В дополнение ко всему этому, внешние ограничения и снятие с организованных торгов доллара и евро ограничат внутренний отток капитала (из России на внешние рынки), т.к. в юане сложно организовать отток капитала из-за ограниченной конвертируемости и специфики обращения юаня (это не инвестиционная валюта в отличие от доллара и евро).

Богатые клиенты могут столкнуться с проблемами в выводе денег из России (обычно для этого использовали организованный валютный рынок и инвестиционные трасты, фонды, которые также через Мосбиржу преимущественно работали в рамках конверсионных операций).

Так что с рублем? Краткосрочно рубль может быть технически переукреплен, но это возможность использовать момент также, как в 2022 (аккумуляция валютных инструментов по выгодному курсу, покупки импортной техники, оборудования и так далее), но в среднесрочной перспективе позиции рубля слабы (о причинах в другой раз).

Переукрепление рубля может привести к модификации бюджетного правила или к отмене/сокращению обязательств по продаже валютной выручки.

Источник